2022 年 8 月 30 日晚，＄恩捷股份．SZ 公布 2022 年上半年的業績。由于一季度業績已有發布，海豚君重點關注上半年所傳達的二季度增量信息：

（1）公司 2022 年二季度實現歸母凈利潤 11 億元，同比增 88％；二季度的收入是 32 億，同比增長 62％；收入和利潤分別都是完成了全年市場預期（利潤 50 億，收入 139 億）的大概 23％ 左右，基本落在正常范圍之內。

（2）膜類收入和利潤穩健如牛：膜類產品上半年收入首次超過了 90％，同比還在加速增長，而毛利率由于原材料成本上漲，而公司不屑于價格傳導，更側重伙伴和供應關系的穩定，因此毛利率上升趨勢小有放緩。

（3）海外故事兌現短期受阻：由于國內動力電池廠全球擴張，海外動力電池廠商裝車市占率明顯下滑，拖累了恩捷的海外收入貢獻也有停滯。

（4）儲能呢？干法呢？：今年上半年火爆的儲能市場，恩捷由于沒有成熟的干法隔膜產線，因為到目前還沒有充分享受到應有的紅利，同樣也對應海外動力電池收入貢獻短期停滯的情況下，沒有拓展到增量的市場。

整體觀點：二季度的收入、利潤和上半年的整體經營情況來看，相比于整個電池材料、電池廠和整車之間的瘋狂價格博弈，甚至于光伏的博弈，恩捷所處的濕法隔膜賽道，基本可以用 “小清新” 來形容了。

收入、利潤穩健如牛，而且背后所體現得公司在濕法隔膜上全球市占率、市場地位也是一貫的穩固。穩固的市占率和顯著超越電池產業鏈同行的毛利率，也讓它作為行業的龍頭，沒有去博弈和傳導漲價壓力，同時中國動力電池廠市占率強勢提升，也影響了它海外收入占比的結構性提升，這些因素都短期影響了毛利率提升的邏輯。

另外從風口的角度，儲能市場火爆，它目前還沒有干法產線釋放出來，影響了增量收入的創造，這些短期的利空因素也導致它在這一波當中回調幅度比較大。

不過，在濕法隔膜上，它的老大地位依然穩固，邏輯沒有問題，投資它只需要一個合理的價格。

以下為要點詳述

1、一個字：穩！

由于一季度業績早已發布，海豚君重點通過觀察上半年業績所隱含的二季度的情況來看它的業績趨勢。

先看大數：上半年公司歸母利潤 20．2 億，公司原本指引區間是 19．96 億到 20．76 億之間，基本符合指引；而收入 58 億，同比增長了 70％，基本也與市場預期相符。

其中二季度營收 26 億元，同比增 80％，完成全年預期（139 億元）的 19％，考慮季節性因素，公司一季度對全年營收的貢獻占比在合理范圍內（15％－20％）。

公司 2022 年二季度實現歸母凈利潤 11 億元，同比增 88％；二季度的收入是 32 億，同比增長 62％；收入和利潤分別都是完成了全年市場預期（利潤 50 億，收入 139 億）的大概 23％ 左右，基本落在正常范圍之內。

數據來源：公司公告、長橋海豚投研

2、海外的故事兌現太慢

電池隔膜占據了公司收入 90％ 以上的業務 ＋ 行業超高的市占率，恩捷的下游客戶基本上涵蓋的所有主流的電池廠商，海外的就有松下、三星、LGES、法國 ACC 等等。

但今年上半年，中國動力電池廠商不斷侵蝕全球動力電池裝車份額，恩捷從去年下半年開始，海外市場貢獻暫時停滯，在濕法隔膜上似乎并沒有海外市場的邏輯。

不過由于它在濕法上比較強的市場地位，強產能綁定等，只要動力電池裝車還在高速增長，無論是海外還是國內客戶誰在增長，它的濕法隔膜基本就是穩健如牛。

而市場所關心的增量主要是儲能，國內 ＋ 海外的儲能市場，而儲能電池以干法為主，目前恩捷的干法產能還沒釋放。

市場之所以期待海外市場，還有一個重要原因是海外市場對隔膜的質量要求高，毛利率也更高，但從整個上半年得情況來看，毛利率在去年下半年達到峰值之后，今年上半年是小有回落的。

隔膜是毛利高達 50％ 以上的行業，毛利堪比包裝水，主要是成本是 PET 等原材料大概占到了隔膜收入的 30％，由于國內海外毛利率都在下半年的高點小幅回落，因此海豚君估計原油價格的上漲導致副產品漲價，可能對它的毛利率產生了一定的影響。